12 tháng trước, tôi ngồi trong văn phòng tại Los Angeles, nhìn biểu đồ M2 toàn cầu lần đầu tiên giảm kể từ khủng hoảng 2008. Lúc đó, hầu hết mọi người đều nói rằng crypto sẽ chết. Giờ đây, Bitcoin đã tăng 150% từ đáy, và tôi lại nghe những giọng điệu quen thuộc: "Lần này khác".
Sự thật là, chu kỳ thanh khoản luôn lặp lại, chỉ có biên kịch thay đổi. Tôi đã nhìn thấy điều này từ năm 2017, khi tôi đánh giá ICO của Tezos và EOS trong bối cảnh QE vô hạn. Tôi viết báo cáo 40 trang cảnh báo rằng đa số ICO sẽ sụp đổ khi chu kỳ thanh khoản đảo chiều. Kết quả: quỹ từ chối đầu tư, đồng nghiệp gọi tôi là kẻ bi quan. Một năm sau, họ nhận ra sai lầm. Bài học đó đã định hình toàn bộ cách tôi nhìn nhận thị trường.
Bối cảnh hiện tại có gì khác? Federal Reserve đã tăng lãi suất lên mức cao nhất 23 năm, nhưng bảng cân đối kế toán của họ vẫn ở mức 7,5 nghìn tỷ USD. Thanh khoản toàn cầu (M2) đã giảm, nhưng không giảm sâu như dự kiến. Quan trọng hơn, cung tiền đang bắt đầu mở rộng trở lại ở Trung Quốc và Nhật Bản. Đây là tín hiệu tôi đã chờ đợi từ đầu năm 2023.
Nếu bạn nhìn vào dữ liệu on-chain, sự phục hồi của Bitcoin không đến từ nhà đầu tư bán lẻ mới, mà từ dòng tiền thông minh. Tôi theo dõi tổng lượng stablecoin trên các sàn giao dịch và thấy một sự tích lũy đáng kể từ tháng 10 năm ngoái. Đó không phải là tín hiệu ngẫu nhiên. Năm 2020, tôi phát hiện mối tương quan chặt chẽ giữa TVL DeFi và dòng thanh khoản từ ngân hàng trung ương. Cùng một mô hình: khi thanh khoản toàn cầu chạm đáy, vốn thông minh bắt đầu đặt cược vào sự phục hồi.
Nhưng đây là điểm mấu chốt mà hầu hết mọi người bỏ qua: halving Bitcoin không phải là chất xúc tác độc lập. Nó chỉ có ý nghĩa khi hoạt động trong một môi trường thanh khoản tích cực. Halving 2012 diễn ra trong bối cảnh QE3. Halving 2016 diễn ra khi lãi suất gần 0. Halving 2020 diễn ra với gói kích thích khổng lồ. Lần này, môi trường vĩ mô khắc nghiệt hơn nhiều. Sự giảm một nửa nguồn cung khai thác sẽ không tự động đẩy giá lên nếu không có dòng tiền mới.
Đây là lúc tôi đưa ra luận điểm ngược chiều: Thị trường đang quá tập trung vào halving và bỏ qua cuộc khủng hoảng thanh khoản âm thầm đang diễn ra. Năm 2021, tôi mua 2 BAYC với giá 5 ETH mỗi cái và viết bài "NFT: Bong bóng hay tín hiệu văn hóa?" thu hút 50.000 lượt xem. Tôi nhận ra rằng khi thanh khoản dư thừa, mọi thứ đều có thể tăng — kể cả những dự án vô giá trị. Nhưng khi thanh khoản cạn kiệt, ngay cả tài sản tốt nhất cũng có thể sụp đổ. Sự kiện Terra năm 2022 là một minh chứng rõ ràng: UST sụp đổ không phải vì thiết kế kém, mà vì nó phụ thuộc vào một nguồn thanh khoản không bền vững.
Tôi dành 3 tuần phân tích cơ chế thanh khoản của UST và mối liên hệ với thị trường trái phiếu. Kết luận của tôi: bất kỳ stablecoin nào dựa trên chênh lệch thanh khoản đều sẽ thất bại khi chu kỳ đảo chiều. Bài tweet của tôi về bài học thanh khoản từ Terra đạt 10.000 lượt thích, nhưng điều quan trọng hơn là nó giúp tôi xây dựng một mô hình mới: dự trữ thanh khoản linh hoạt.
Hiện tại, tôi đang phát triển mô hình AI dự báo thanh khoản cho stablecoin và CBDC hợp tác với UCLA. Chúng tôi sử dụng dữ liệu từ Fed, ECB và các giao thức DeFi để dự đoán biến động TVL với độ chính xác 85%. Kết quả cho thấy: dòng tiền vào crypto trong quý 1 năm nay chủ yếu đến từ các quỹ đầu tư tổ chức đang tìm kiếm lợi suất sau khi lãi suất trái phiếu giảm. Đây là tín hiệu xác nhận cho luận điểm của tôi: crypto không phải là tài sản decoupling, mà là một kênh thanh khoản có độ nhạy cao với chính sách tiền tệ.
Vậy câu hỏi đặt ra: Liệu chu kỳ hiện tại có giống 2017 hay 2021? Tôi cho rằng nó khác. Năm 2017, ICO là câu chuyện kể về "thế giới phi tập trung". Năm 2021, DeFi và NFT là câu chuyện kể về "tài chính mở". Bây giờ, câu chuyện kể là "thanh khoản tổ chức" với ETF Bitcoin và các sản phẩm phái sinh. Nhưng bên dưới tất cả, động lực thực sự vẫn là dòng tiền từ các ngân hàng trung ương. Khi Fed cắt giảm lãi suất (dự kiến cuối 2024), thanh khoản sẽ tràn vào mọi tài sản rủi ro, bao gồm crypto. Khi đó, halving sẽ đóng vai trò như một bộ khuếch đại, không phải nguyên nhân.
Chu kỳ thanh khoản là thứ duy nhất không bao giờ thay đổi trong crypto. Những người không học được từ lịch sử sẽ phải trả giá. Tôi nhìn thấy một nghịch lý: khi mọi người đều tin rằng halving sẽ đưa Bitcoin lên 100.000 USD, thì rủi ro lớn nhất lại đến từ việc định giá quá cao kỳ vọng. Nếu thanh khoản toàn cầu không phục hồi như kỳ vọng, Bitcoin có thể giảm 30-40% sau halving, giống như năm 2016 (giảm 30% sau halving trước khi tăng vọt). Nhưng nếu Fed cắt giảm lãi suất nhanh hơn dự kiến, chúng ta có thể chứng kiến một đợt tăng giá chưa từng có.
Tôi không phải là người đưa ra dự đoán tuyệt đối. Tôi chỉ là một người quan sát vĩ mô, đặt cược vào xác suất. Và xác suất hiện tại nghiêng về một chu kỳ tăng trưởng kéo dài đến giữa 2025, nhưng với những cú sốc điều chỉnh sâu 20-30% trong quá trình này. Bài học từ 2017 và 2021 dạy tôi rằng: đừng mua vào đỉnh của câu chuyện kể, và đừng bán vào đáy của nỗi sợ hãi.
Cuối cùng, tôi muốn đặt một câu hỏi mở: Liệu CBDC có thay thế được stablecoin phi tập trung? Tôi đã dành 3 năm nghiên cứu vấn đề này tại viện nghiên cứu Los Angeles. CBDC do ngân hàng trung ương phát hành sẽ mang lại tính hợp pháp, nhưng nó sẽ không bao giờ có được tính phi tập trung và khả năng chống kiểm duyệt. Điều này tạo ra một khe hở mà crypto có thể lấp đầy: một hệ thống thanh khoản song song, nơi stablecoin được hỗ trợ bởi cả tài sản truyền thống và thuật toán phi tập trung. Tương lai sẽ thuộc về những ai hiểu được bản chất chu kỳ của thanh khoản.
Kết thúc bài viết này, tôi mong bạn không chỉ nhìn vào giá Bitcoin hôm nay, mà hãy nhìn vào biểu đồ M2 toàn cầu và lịch sử chu kỳ. Đó là nơi chứa đựng câu trả lời.